华夏财富周评2019-05-13

加税利空落地后展开短线反弹

（一）市场回顾及展望：

市场回顾：中美贸易谈判突生波折，5月6日周一市场跳空暴跌，之后继续下探，10日周五中午加关税利空落地后展开短线反弹。上证最低2838点，沪深300全周大跌4.7%；创业板指大跌5.5%。

市场展望：

国际：5月10日美国对中国2000亿美元商品加征关税，中方将有反制措施，但中美第11轮谈判仍在进行。目前来看可能有4周左右的谈判期，如仍未达成协议可能会再触发剩余3250亿美元商品加征关税。中方列出3条底线。

国内：中方将有反制措施；估计汇率可能会顺势贬值，货币政策等可能会有调整（5月6日盘前定向降准），对集成电路、软件的减税优惠政策已公布，估计仍将推出更大力度的对外开放改革措施。国务院推动减税降费，重提之前删除的六个稳。国企改革更强调国资管理，股权激励金额不与薪酬挂钩。4月信贷和社融低于预期，4月发电量低于同期。深交所7家公司退市，证监会强调上市公司质量。

2018年2月以来这一轮熊市第三阶段、乃至2015年6月以来整个3年多的熊市，可能已在2019年1月4日上证2440点结束。牛市的第一浪、春季行情，已于4月8日上证3288点结束；目前展开牛市二浪回调。二浪回调，因为这一阶段经济和企业效益的基本面往往还没有跟上，从基本面上会有各种担忧，有时候氛围和熊市很接近，到低位的时候会让投资人怀疑牛市性质、担心是否重回熊市。

本轮行情的几个背景因素，在4月以来发生了负面转向，到了本周，已经有不少人担心是否前期只是个熊市反弹，后市将重回熊市调整，甚至担心重新考验2440点。但目前我们仍假设这只是牛市二浪中正常的焦虑担忧。

1）中美缓和：过去几个月中美市场都暗含了协议能顺利签署的假设，所以周一出现了巨大的预期差。我们之前曾担忧过临到最后易生波折。这个因素后续还要观察。如果我们出现较大的政策失误，则去年的担忧又会重现。如果我们能坚持更大力度的改革和开放，中美斗而不破最终能达成某种妥协，则经过反复调整后牛市的根基还在。

2）美国货币政策放松，美股上涨提供良好的外围环境：美股目前又到历史高位，估值不便宜、上升楔形超买背离容易诱发技术调整，未来一段时间可能会对港股和A股白马股带来冲击。但美国货币政策仍然鸽派，特朗普仍给美联储施压要求降息，在美国经济没有衰退之前美股难以深跌。

3）国内政策托底，经济和企业效益回升：政治局会议之后经济政策微调，重提去杠杆，央行货币政策重提总阀门，4月信贷和社融数据转弱，4月发电量低于同期。我们认为总量流动性最宽松的时刻已经过去；但经济和企业效益的回升还需要观察；中美谈判生变后，如果扩大内需，政策也可能再度调整，比如国务院已经重提4月底政治局会议删除的六个稳的提法。

4）监管政策市场化：有所微调，比如交易所打击蹭热点。从敬畏市场，到强调上市公司质量。加大退市力度属于市场基础制度建设的长期利好，抑制绩差股的炒作。

5）信心的恢复：2018年民企、股市投资者等一度信心低迷，2018年11月后有所恢复。

6) 估值低：2440点位置对应的沪深300市盈率约为11倍，反弹至3288点时对应的沪深300市盈率估值约为14倍，绝对值仍不高但从相对水平来看已经到历史估值水平的中位区，估值修复阶段基本完成，这个因素也转为中性。但考虑到国内政策托底，进一步改革开放，信心有所恢复，估值再跌回2440点水平的可能性不大，低点重心应有所抬高。

技术分析：

1）波浪：二浪回调从历史上看平均回吐一浪升幅的50%，弱的话甚至回吐61.8%。本轮上证2440到3288上涨848点，回吐0.5位对应2864点，今天最低2838点（也是2月25日跳空上涨缺口的下沿支撑），若回吐0.618位对应2763点。2838点到2763点，下行空间也就2.6%了，没有那么可怕了。运行时间上，如果与一浪时间对称的话，可能要调整到6月下旬。二浪内部一般为abc一波三折的结构，4月8日3288点到5月10日的2838点似为2浪a下跌，在加税利空兑现后展开2浪b反弹，之后还会有2浪c下跌。结合缺口，由于2浪a猛烈，2浪b反弹估计是个弱反弹、很难弥补5月6日的跳空缺口，上证反弹目标位很难超过3050点。之后的2浪c下跌，估计会考验2804点缺口下沿支撑，甚至不排除跌破2800点、到0.618位2763点左右。

2）缺口、形态：反弹很难弥补5月6日的跳空向下缺口，上证反弹目标位很难超过3050点。之后的2浪c下跌，估计会考验2804点缺口下沿支撑，甚至不排除跌破2800点、到0.618位2763点左右。创业板构成了岛型反转形态，左侧的上涨缺口和右侧的下跌缺口，使得高位的密集成交成为了被套牢的孤岛，杀伤力很大。

3）均线：上证4月25日跌破20天均线意味着中线转弱。指数沿5天线快速下行，上档均线系统构成层层反压，说明现在也仍处于调整趋势中，结束还需要时日。

市场主线：白马股受北上资金流出冲击本周前4天大跌；未来美股如果继续调整，白马股仍将受到冲击；由于估值不贵，白马股未来总体调整幅度有限。在周五的反弹中，市场选择的主线是高景气（养猪、光伏等）、政策主题（下一步反制应对政策受益的，如半导体、安全可控软件、上海自贸区加大开放力度）。

（二）投资策略：

逢反弹适当降低仓位，待调整充分后再考虑回补。守正出奇，组合结构哑铃型，以低估值的白马股获取稳健收益，以高景气的行业提升组合进攻性。

（1）白马股：

由于经济增速放缓，不少白马股基本面遇到压力（例如保险保费增速下降、地产家电销售增速放缓等）、业绩增速也放缓；但一方面，从长期来看，持续保持高ROE的优秀公司，能给投资人带来复利回报，另一方面，白马股的低估值也反映了不少利空因素。白马股在12月份普遍补跌，今年以来北上资金持续流入白马股，与全球新兴市场以及港股的反弹同步。MSCI提高A股纳入因子，有利于外资继续流入白马股。白马股受北上资金流出冲击本周前4天大跌；未来美股如果继续调整，白马股仍将受到冲击；由于估值不贵，白马股未来总体调整幅度有限。

券商：过去2年券商业务受到限制较多，且有股权质押贷款危机，2018年应该是券商基本面的最低点。定性来看，随着资本市场活力的增强，券商基本面景气将改善，例如融资余额将从低位恢复增长带来息差收入，交易量放量、恢复第三方接入将带来经纪业务的改善，小股票的反弹有助于券商股权质押贷款资产质量的改善，等等。行业3月靓丽月报公布后见光死，股票在4月3日~8日普遍见了春季行情的高点，之后持续调整。4月月报因成交量环比下降，券商利润环比大幅下降，体现了强烈的顺周期性。估计在市场结束调整前，券商仍将持续调整。

保险：保险股的内涵价值EV已普遍在1倍以下、便宜；常态化应该可以恢复到1倍EV。历史统计来看，恢复性上涨行情期间券商保险等非银行业领涨。风险：1）保费增长疲弱，2019年估计仍如此，新业务价值增长不够强劲；2）2019年可能会择机降息，降息周期保险受压。平安2018年净利增长近20%；一季报净利324亿元增长70%，受益于新会计准则、股票投资公允价值变动计入利润。近期随白马股同步波动。

银行：1）息差有压力；市场担心利率市场化改革进程会加快、银行让利于实体、息差会进一步收窄；2）资产质量：如果因政治压力，增加低质量贷款的发放，可能会使得资产质量承压；优质零售银行和四大行的资产质量估计相对较好；3）估值便宜，普遍破净（但需要考虑隐形坏账对于净资产的侵蚀）。近期随白马股同步波动。

房地产：1）销售：去化率放缓，开发商加快推盘；1-2月份行业销售数据下滑；3月房地产销售面积数据改善、一线城市同比增长57%；2）房地产投资：为加快推盘，仍有赶工迹象，但拿地已经放缓；最终，销售的放缓会在6个月之后传导到房地产投资；3）政策：中央经济工作会议提出构建长效机制（房产税？），因城施策、夯实城市政府主体责任。前2次政治局会议均未提地产（可能与当时经济下行压力大有关），现在经济企稳、而一些地区房价又抬头，在此背景下政治局会议重提“房住不炒、因城施策”，住建部对部分房价地价波动较大城市进行预警提示。这个增量政策信息对房地产股压制明显。中美谈判波折后，对房地产调控政策不排除会适当放缓。

航空：中美备忘录涉及汇率，市场预期人民币对美元可能会升值。波音部分机型因安全事故停飞；如果短期内复飞，影响不大；如果长期内难以复飞，行业未来的运力增长可能会低于预期，值得关注。4月3日国务院公布削减民航建设基金对于公司业绩有大幅增厚，受情绪刺激4日板块大面积涨停但多被砸开，基本面向好但日线还需要调整。中美谈判波折后，人民币对美元重新贬值，这一因素不利于航空。4月多家机场旅客人数同比下降。

食品饮料：白酒 春季糖酒会经销商情绪较去年秋季大为改善。茅台明确近期不会上调出厂价；确定2019年发货3.1万吨高于之前预期的2.9万吨、结构中直销等占比增加，2019年盈利增速较为确定；1季报预告净利润增速约30%超市场预期；但茅台集团拟成立营销公司与股份公司存在利益冲突，交易所已问询，这个问题解决不好的话会影响长期增长空间和估值。五粮液价格跟进上调。板块今年以来大幅上涨后4月11日普遍回调，可能转入阶段性调整。考虑到盈利增长较为确定，后续可望按照2020年的业绩进行估值，仍有向上重估空间。   乳业 行业竞争仍然激烈，龙头企业加大销售费用率提高收入增速，近期内净利增速不突出。伊利公布以接近历史最高价回购。   啤酒 行业竞争格局有改善预期，部分产品开始提价，盈利弹性较大；缺点在于销量增速平稳，个股近期对于白酒出现补涨，由于静态市盈率仍远高于白酒预计补涨幅度有限。  调味品 中炬高新已经正式由前海人寿控股，关注后续激励的进度和体制、业绩的改善空间。

家电：2018年7月以来月度销售数据疲弱，空调因库存偏高，价格出现松动，有价格战的迹象。鼓励汽车家电消费政策的力度与2009年难以比拟。格力复牌后先2个涨停、19日因征集股权受让方进度超预期再度大涨9%，但之后持续回调；年报派息率降至净利润的三分之一左右；一季报增长1%（但扣非归母净利57亿增长22%）、市场认为可能是为了降低未来股权转让成本而压制业绩释放。美的一季报扣非归母净利61亿增长20%。目前2家市值接近、格力相对于美的的估值修复已经基本完成。其他家电主要是跟随格力波动。

家居：定制家居价格竞争激烈，订单增速放缓。但是大行业渗透率低、集中度低的长期成长逻辑仍在。如果地产销售持续改善，家居行业的基本面和情绪可能也会改善。

汽车：4月销售数据同比仍然大降，复苏的确定程度不如地产。估计中方可能会减持在合资公司中的权益，带来一次性收益同时会影响长期盈利能力。公布鼓励汽车消费和以旧换新的政策，但更多是针对新能源汽车。一些小市值汽车股主要炒作重组预期、华为汽车主题概念等。

（2）成长股：

计算机：软件行业相关规划近期可能出台，本周国常会对软件行业减税，属于中美贸易冲突应对政策之一，安全可控子行业5月10日超跌反弹属于事件驱动、反弹空间有限，反弹后仍有调整压力。  互联网券商和券商交易系统子行业公司，5月10日超跌反弹，反弹后仍有调整压力。

军工：3月24日证监会与军工企业座谈会后，陆续有军工企业停牌重组。

半导体：芯片也属于受益于整“芯”助“魂”工程的主题，本周国常会对集成电路行业减税，属于中美贸易冲突应对政策之一，半导体行业5月10日超跌反弹属于事件驱动、反弹空间有限，反弹后仍有调整压力。

通讯5G：2019年高景气行业之一。2018年10月中旬至2019年2月26日板块走强，2月26日以来调整至4月在各板块中调整比较充分，4月中一度再度冲高见顶。布拉格会议设置更高的5G安全标准主要针对中国通讯设备企业。中美贸易冲突后，国内5G建设可能加快，比如提前发放临时牌照等；板块可能随安全可控、半导体等事件驱动反弹，但反弹空间有限，反弹后仍有调整压力。

新能源：光伏 政策从2018年11月纠偏，板块从此大幅上涨。能源局近期连续公布若干政策细则，力推平价上网项目后推补贴项目，平价上网规模超预期，电价补贴政策也已明确，总体来看2019年国内装机仍有望达到40GW，增长主力还看海外，近期出口数据也超预期。近期多晶硅硅料价格松动，单晶硅硅料价格尚可。光伏龙头企业累积涨幅大但市盈率仍不高，调整充分后仍有投资机会，3月29日有股价结束调整的迹象，由于景气高、估值低，近期调整中相对抗跌。

新能源汽车：上游锂钴价格仍有压力。中游电池和隔膜龙头企业持续扩产具有长期成长性。电动车2019年补贴政策落地，退坡70%左右超预期，利空出尽。   氢能燃料电池仍然是主题投资阶段。

电力设备：国网加大泛在物联网的建设力度，2019-2020年是投资建设高峰。股票3月见顶以来调整还不充分。

电子烟：海淘电子烟冲击了烟草专卖体制，在打击海淘电子烟的同时，中烟可能推出自有知识产权的电子烟，2020年可能是政策元年，处于导入期，成长空间巨大。股票调整还不充分。

电子：智能手机产业链从成长属性变为周期属性，2018年因为换机频率下降、苹果销售疲弱等板块跌幅巨大。苹果调整策略降价后销售有改善，华为P30高端摄影手机发布，光学供应链企业值得关注。中美贸易冲突会使得板块投资情绪再度恶化，观望。

教育：民促法即将正式公布，随着时间的推移，港股投资者情绪逐渐正常化，更多地关注公司的长期价值。港股教育股近期先上涨再回踩。

传媒：行业监管升级，由于查税等因素，不排除一些大剧收入确认延迟。游戏行业版号恢复受理。党对互联网更为重视，大力发展融媒体，党管的媒体企业遇到独特的发展机遇，能否把握看各家企业的市场化运营能力；融媒体、广电（网络整合后领取5G牌照）相关股票前期大涨后近期持续调整。版权 子行业，视觉中国事件最终平息，这个行业仍处于导入期，成长空间较大。

医药：带量采购加快推广对于仿制药是长期利空。与医保无关的自费药相对较好，疫苗受益于相关股票港股上市以及《疫苗法》的预期、但智飞一款产品批文未续引发市场担忧，沃森的13价肺炎疫苗可望近期获批；生长激素龙头企业停牌收购少数股东权益复牌后创新高。创新药 恒瑞的PD-1获批。肝素相关企业随养猪股票联动。工业大麻主题爆炒后引发公安部禁毒局和交易所关注，云南省公安厅的表态也让人看到了中央精神与地方利益之间存在的偏差，行业的政策风险增大。

（3）周期股：

3月社融数据强劲对周期股有利，但经济政策的微调和4月社融、信贷数据疲弱又构成制约。短期内挖掘机、水泥价格等数据仍然强劲。市场预期，中美贸易谈判波折后，国内政策可能再度微调。

煤炭、电力：2019年煤炭新增7000多万吨供给增速约5%，超过需求增速，之前市场预计煤价将回落至500-570元等绿色区间，火电盈利将有改善。但近期煤炭因矿难等供应紧张，经济增速企稳用电量也回升，煤价反弹至630元一线。火电的盈利改善仍需等待。4月19日市场预期山西煤炭将加强整合、板块曾突然大涨。

钢铁：2019年预计钢铁从供求略紧张转为宽松，吨钢利润预计低于2018年。节后工地复工需求复苏力度尚可。铁矿石受巴西矿难等影响价格近期大涨，并于4月初将钢价重新推高。钢铁周产量创历史新高。

工程机械：挖掘机行业数据强劲，三一重工1季报预告超预期。

水泥：受益于水泥价格处于高位，华新、冀东等1季报同比大幅增长。

原油：2018年11月初时原油产量高、需求又转弱，以美国对伊朗制裁留下部分豁免为导火索，引发油价暴跌。圣诞节后从低位起大幅反弹。

化工：江苏关闭响水园区引发市场情绪，但江苏省会议市场解读为不一刀切，在超涨后又引发踩踏式调整。下游印染行业对染料涨价进行抵制，使得染料持续涨价的预期受到抑制，股票在4月19日周五再度回落。江苏对化工园区整顿的政策已经正式实施，但是删除了具体数字的目标。

养殖：非洲猪瘟愈演愈烈，存栏头数加速去化，3月同比已经下降约18%超过2015年上次猪周期的水平；上轮猪周期高点猪价21元/公斤，现15元/公斤，山东仔猪价格已经大幅上涨至1000元/头以上，猪价仍将继续上涨，农业部引用专家观点认为下半年猪价同比可望上涨70%。关键看上市公司出栏量是否会低于预期，未来能否有足够的复产能力。养猪股3月13日暴跌展开调整，3月29日有结束调整的迹象，4月整体大涨，近期大幅下跌后5月10日又大幅反弹。由于成本上升、1月2月的猪价偏低，养猪股的一季报普遍亏损。   市场之前预期，由于猪肉供给将大幅下降，作为替代品的鸡肉的景气周期可能也延长（之前鸡周期普遍较短），禽养殖相关股票也曾大幅上涨，到3月13日因为超买而转入大幅调整；中国恢复从法国进口禽类、以及引种数的上升又引发市场对禽股的悲观预期。

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