(一）市场回顾及展望

市场回顾：周一周二在中非论坛会议期间似有护盘，之后再下跌，周四晚国常会对反响较强烈的社保加强征收和有限合伙企业税负问题做出及时回应，周五市场再反弹但乏力。人气低迷，仍为典型的熊市走势。沪深300全周跌1.7%，创业板指全周跌0.7%。

继续观察中美贸易冲突、国内政策这2个主要矛盾的变化：

听证会结束，美国没有第一时间宣布2000亿美元加征10%-15%关税；但特朗普在媒体上威胁将很快实施，并计划对剩余的2670美元中美贸易额也加征关税。形势仍较复杂。前央行行长周小川认为，即使中美贸易全线恶化，中国经济增长如能维持6%加浮动汇率（对美元贬值），努力改向其他国家出口，对GDP影响仅约0.6个百分点，但他也承认，经济模型无法预计中国内部市场情绪的快速变化。

国内政策方面，国常会对反响较强烈的社保加强征收和有限合伙企业税负问题及时回应，属于利好。但担心这些并不是个案。由于主要矛盾已经从做大蛋糕转为分蛋糕，叠加地方政府债务危机下财政紧张，部分领域的减税（如降增值税）必然要以其他领域加税为代价（如对明星个人的所得税，正在推进的房产税，拟议中的遗产税，等等）。从决策机制来看，出台前没有广泛地征求民意，简单粗暴地宣布后引起较大反响，由更高层出面才能纠偏，这样持续下去，让实体经济和资本市场都难以形成对未来的稳定的预期，估值折价。本月中旬将公布8月信贷和社融数据，尽管催促信贷投放，但8月直至中旬信贷仍然疲弱，数据直至月底才有改善。9月预计美国加息，国内也可能跟进上调公开市场操作利率或MLF利率。

短期市场判断：一些买方卖方原预计周末利空落地、周初一次性冲击后，能再度展开超跌反弹，目前来看，2000亿美元加征关税利空未直接落地但估计仍会宣布，而且又增加了后续的2670亿美元的威胁，可能会加重观望情绪。成交量如果始终低迷、存量反弹则无法走得太高太久。

（二）投资策略

近期，我们计划密切观察中美贸易冲突和国内政策这2个主要矛盾的变化。如果均有积极的变化，我们计划适当参与反弹；如果只是纯技术性超跌反弹，则仍然保持谨慎，耐心等待超跌反弹之后的再调整。 

（1）白马股：

白马股的基本面总体仍然健康，尽管2018年经济增速可能放缓，但企业盈利仍在改善，并继续向各行业龙头企业集中。估值前期普遍达到合理水平，近期的大幅回调使得估值吸引力又开始增加；缺点主要是过去2年涨幅较大，目前普遍只回吐到2017年10月的股价位置，如果遇到极端情况仍可能继续回吐。 

保险：保险股的内涵价值EV在1-1.2倍左右、便宜。今年以来保险新保单销售数据一般，新业务价值增长不够强劲，但会计利润的释放仍然可以期待。从更长期看，如果投资者对经济增长十分担忧，进而担心利率会改为进入下降通道，才会对保险的投资价值产生重大影响（在降息周期，保险受损）。中国平安中报净利增速约3成驱动反弹。

银行：媒体报道一些农商行坏账大面积暴露（主要是平台贷款相关），不良率上升到接近20%，资本充足率跌近0。去杠杆初期是债务减记阶段，坏账大量暴露，资产质量差的放款机构由于杠杆因素，对资本金的侵蚀是十分明显的。但是资产质量好的大银行，股价也因此受到拖累，很多又破净。但短期内再度像年初那样快速重估到1.3倍市净率有难度，需要市场重新恢复对于经济的信心。大银行的中报显示，息差和资产质量都略有改善。

券商：基本面弱于保险银行，市场大幅调整，经纪业务低迷。近期有大券商已经跌至1-1.2倍净资产，估值进入历史低位区，但短期内缺乏向上的催化剂。

房地产：基本面的优点在于销售仍强劲，一手新房开盘价被人为压低扭曲引发摇号抢房，销售目前暂时仍无大问题。缺点在于去杠杆背景下高杠杆企业承压。银行业的非标，约一半与地产相关；若在3年之内逐渐清理完毕，只出不进，相当于纯减少了几万亿的房地产融资；再加上近期境内外地产债发行不顺利，高杠杆高负债的企业，下半年不排除会被迫卖身。行业最差的时刻，还没有来临。杠杆率相对较低的、特别是国有背景的大地产公司，下半年有并购扩张的机会。那个时候可能才是重新关注地产股的时机。近期房地产调整的主要因素有：房产税临近的传闻再起，多部委联手整治房地产市场乱象，还有担心棚改放缓。政治局会议提出了“坚决遏制房价上涨”的前所未有的提法。

航空：三季度是航空旺季，航空公司运力投放增长10多个百分点基本可以被需求消化，提价效应也显现，盈利能力最强的京沪航线票面价已经上调100元，考虑到折扣率后的实现票价也有5-10%的增长，量价齐升，成本端燃油附加费开征（油价5000元之上的涨价部分、可以消化80%），考虑到航线定价改革政策的长期利好因素，航空股长线有望从目前的1倍多市净率重估到2倍市净率左右。但近期人民币对美元快速贬值，油价又大幅上涨，2018年业绩压力较大，股价暴跌。

食品饮料：白酒行业今年的亮点是次高端和地产酒，一线高端白酒中茅台的确定性最高；近期补跌；经销商访谈显示中秋备货一般。乳业继续向三四线下沉，龙头企业收入端增速良好，但中报净利润下滑远低于市场预期，促销费用不可忽视。啤酒行业竞争格局有改善预期，部分产品开始提价，盈利弹性较大；缺点在于销量增速平稳。榨菜、面包、调味品等低端消费股表现强劲，有的近期开始补跌。

家电：7月份月度销售数据疲弱，再加上多数属于地产产业链，大幅补跌。格力中报业绩和分红比例都低于市场预期。股价下跌后美的与小天鹅重组停牌。

家居：定制家居价格竞争激烈，订单增速放缓，地产如果放缓大约滞后6到9个月会影响到家居的销售。但是大行业渗透率低、集中度低的长期成长逻辑仍在，龙头公司在跌破20倍市盈率后启动回购。

（2）成长股：

医药：今年以来表现最好的行业，涨幅大、静态估值普遍不低、基金配置比例已经大幅提升、交易变得拥挤。5月11日板块第一次整体大幅震荡，5月30日板块整体再次大跌，符合板块阶段见顶的走势。医药股前周暴跌后，本周一些长线资金又逢低介入优质医药股，再度反弹。

宠物：属于消费升级，赛道好，行业内企业以出口为主、出口增速在20%左右，但属于对美出口2000亿美元清单范围内；内销业务在低基数基础上普遍有50%左右的增速。

教育：在居民消费中的占比不断提升，具有提价能力，好赛道。去年以来多家教育公司在港股IPO、在A股借壳，构成了教育板块。《民办教育促进法》送审稿公布，强调9年制阶段的民办教育不许营利，限制集团化办学也限制了收购外延，受影响较大的是K9（9年制阶段民营学校）、民办高校（补交地价款，收购难度加大）等子行业；对培训机构的规范政策也出台。教育股前期暴跌后本周继续大幅震荡，仍在消化政策的影响。

自主可控、集成电路、军工：网信会议、7月6日中美贸易冲突第一回合兑现、近期美国对若干军工企业出口限制等事件多次见光死，主题投资痕迹明显，把握难度大。周五，一些半导体个股突然跳水，有报道集成电路政策补贴可能大幅削减，估计这主要是应对美方施加的压力。

新能源：光伏行业“5.31”新政，国家财政补贴压力大导致大幅削减今年的装机容量，行业利空；2019年再观察光伏上网平价后能否使得市场化的国内外需求真正释放，届时作为强周期股可能形成投资机会。风电、新能源汽车等依赖国家财政补贴的行业未来估计政策压力也不小。新能源汽车今年销量增速同比较快可能达到110万辆，带动钴价近期上涨；但9月份将明确2019年的补贴政策（可能下调30-50%）；钴价近期压力大。

电子：智能手机产业链从成长属性变为周期属性，今年上半年因为国产手机库存压力大、苹果受制于贸易战担忧等大幅下跌。

通讯：中兴通讯美国限制令暂停、股价大幅反弹。工信部提出信息消费规划，利好行业需求。5G短期内对于收入利润影响还比较小，还是类似于主题投资，如果频谱公布可能会见光死。

传媒：崔永元揭露行业艺人合同阴阳合同的潜规则，范冰冰被调查，行业监管升级，由于查税等因素，不排除一些大剧收入确认延迟。

（3）周期股：

挖掘机销量、挖掘机利用小时数、水泥螺纹钢价格等高频数据仍然强劲；但这可能是2016年大规模投资的滞后效应以及今年需求赶工导致的短期效应。之前市场担忧整顿地方债务和PPP等不利于基建投资，信用市场承压不利于房地产投资；如果财政货币政策放松，情绪可能会有所缓解；但周期股中缺乏长期资金，难有持续性的行情，把握难度大。

煤炭、电力：电煤近几个月淡季不淡、旺季不旺。7-8月旺季，煤矿复产增加、进口增加、电厂库存上升，电煤价格有所回调；低市净率的火电股盈利改善，近期估值修复；浙江向发改委申请降电价，利空，火电股大跌。

钢铁：宏观自上而下角度多担心钢铁未来需求放缓（目前的需求是开工后移1个月与未来赶工需求的提前释放的叠加，单月螺纹钢需求创历史新高）、供应处于历史高位、未来吨钢利润会下滑。需求金九银十即将再度进入旺季，供给方面环保政策强调不一刀切，唐山9月继续限产、采暖季限产提前至10月，钢价回调2周后再度反弹。

原油：油价重心总体上移。但是PTA价格大涨，PTA相关个股却暴跌，说明市场悲观情绪严重，不是常态化的市场。

养殖：鸡周期今年终于到来，但鸡周期的上升阶段一般较短。猪周期2017年见顶，近几月出现超跌反弹，原预计存栏头数等的底部可能出现在2019年，猪瘟事件如果使得存栏头数能加速去化，也有可能使得本轮猪周期的底部提前到来。届时，有能力继续扩张出栏头数的龙头企业，仍有可能实现大行业小公司集中度提高的投资逻辑。

        非常感谢投资者的信任与支持，我们努力为投资者奉献良好的回报。