（一）市场回顾及展望：

         7月6日美中贸易冲突、双方第一回合340亿美元商品互相加征关税正式生效。之前特朗普发表了威胁性的讲话。A股市场在担忧中继续下挫，周五利空兑现后出现了弱反弹。上证周线7连阴（之前仅在2008、2011年熊市出现过）、月线5连阴；最低2691点逼近熔断低点2638点。沪深300全周暴跌4.2%，创业板指全周暴跌4%。

A股无疑处于至暗时刻。本周末中信、海通2家卖方的策略观点判断可能即将出现反弹、或进入反弹窗口期。A股能否绝地求生？我们尝试着分析一下市场的主要矛盾的变化：

中美贸易冲突：今年市场下跌不全是贸易冲突所导致，但贸易冲突毕竟是近期市场主要的不确定性因素。7月6日第一回合340亿美元金额商品互相加征关税正式生效后，约2周后第二回合160亿美元金额商品互相加征关税若再生效，至此合计500亿美元。美国特朗普威胁称如果中方报复、美方可依次将报复规模上升至1000亿美元、2000亿美元、5000亿美元；5000亿美元是几乎中国全部对美出口商品总额，这应该就是贸易冲突的最坏的结果，在人类历史上还未曾发生过。如果在威胁中有所缓和、或以外部压力促进了大力度的内部改革，是这次冲突的最好的结果；对应A股情绪会有较大的纾解，可能会出现较大力度的反弹。如果局势在7月仍继续恶化，A股尽管目前估值很低、严重超跌，也不排除再出现下探挖坑的走势。

国运：贸易冲突引发了不少人对于国运的担忧，这是比贸易冲突更为深远的因素。我们在A股市场要做长期投资，之前隐含了很多假设：比如中国的国家风险是不高的，过去几十年享受了和平与发展的战略机遇期、WTO带来的全球化红利，等等。如果以2018年中美贸易冲突为拐点，在战略上进入被美国战略遏制的阶段，和平与发展的红利大大消退，那么国家风险因素大幅上升了，也会压制股票的估值水平。这是个新出现的重大因素，不能照搬过去几十年的经验，对此也没有特别好的思考，先抛砖几点：1）较近一次被战略遏制的阶段是1989-1991年，当时A股市场才初创，但1992年是以彻底的改革开放打破了内外部困局；2）中国经济体量巨大，毕竟会有很多领域如内需消费等，有能力在受外部环境影响较小的情况下继续健康发展，目前股票位置、估值也很低了，在这些领域里更多地要去寻找机会而不是再泛泛地空谈风险；3）股市反应了大众的悲观情绪、下跌运动较快，会是神奇的领先指标，股市如果探出了重要底部，事后看也是国运的重要底部。投资大师巴顿.比格斯的研究《二战股市风云录》里表明，二次大战盟军几次转折性战役的胜利，对应了盟国股市的低点。贸易冲突类似于和平时期的战争，目前风雨如晦的至暗时刻，多从历史的智慧中寻找启发。

汇率：继续连续数周快速贬值后，本周央行、外管局表态防范形成持续性贬值预期，汇率短期有所稳定。与其他货币相比，人民币之前对美元贬值幅度较少、经过近期的快速贬值、今年以来的贬值幅度与其他货币接近。这次对于股票市场形成了压力，但冲击低于2015年的811汇改冲击。

去杠杆：金融稳定发展委员会首次会议仍强调既定工作，解读为继续去杠杆。周末资管新规的重要组成部分《理财新规》，因近期市场环境暂缓推出。但从新华社《经济参考报》头版评论的吹风来看，去杠杆仍会继续进行，只是在力度和节奏上努力防范发生系统性金融风险。

估值：估值低是市场反弹的必要条件，但不是充分条件；仅仅估值低了，主要矛盾如果没有缓解或变化，出现的反弹仅是超跌反弹而已、难以出现大力度的反弹。而且，与2005年998点、2008年1664点、2013年1849点几次历史大底相比，市盈率、市净率、20亿元以下中小市值个股绝对数量和占比等几个指标方面，目前还略高一些。极端情况下，再下探一些，从而接近估值的历史低点，这种可能性也不排除；不过那时候，估值底也就再次出现了。 

       综合分析，我们认为，近期市场环境：美国加息、美元升值、新兴市场货币贬值、欧债危机、中美贸易冲突、国内去杠杆、信用违约、金融强监管、股权质押风险、新股带来市场承接压力等，总的来看，2017年是市场风险因素较少的年份，2018年是市场风险因素集中爆发的年份。近期政策的一些变化（暂停CDR，对股权质押风险的应对，降准）是有利的，但还没有解决市场下跌的主要矛盾。7月份市场仍可能随着贸易冲突的几个时间节点的事件冲击、间歇地出现弹坑式的超跌反弹。

（二）投资策略：

基于对市场环境的谨慎，我们前期适当降低了仓位，减持了非核心持股，利用白马股情绪宣泄式的杀跌，逢低买入具有安全边际的低估值优质公司。同时也按照基本面和估值积极研究投资优秀的中小市值成长股，集中在医药、食品、教育、宠物等几个长期成长前景广阔的优质赛道上面，但是会回避概念股。近期医药、教育、宠物等行业受市场影响调整幅度较大、但长期仍有较大的空间。我们判断，7月份可能出现弹坑式的超跌反弹，但市场和优质股票总体的调整可能还会持续一段时间，在市场整体机会重新来临之前，计划仍然保持耐心，坚持现有的策略，“扎硬寨、打呆仗”。

 （1）白马股：

白马股的基本面总体仍然健康，尽管2018年经济增速可能放缓，但企业盈利仍在改善，并继续向各行业龙头企业集中。估值前期普遍达到合理水平，近期的大幅回调使得估值吸引力又开始增加。从技术分析上，其2014-2015年中的上升是牛市一浪，2015年中-2016年1月份股灾是牛市二浪，2016年2月-2018年2月大致是牛市三浪，现在展开的可能是牛市四浪调整，由于估值不高、调整的空间可能不大，但调整的时间目前仍不足，调整充分之后仍有牛市五浪可以期待。从四浪内部的ABC结构来看，可能已经走完了A下跌、B弱反弹的阶段，已经进入了四浪C下跌的阶段。但也有可能是A浪出现了延伸，目前仍在四浪A阶段。

 保险：保险股的EV在1-1.4倍左右、便宜。今年以来保险新保单销售数据一般，新业务价值增长不够强劲，但会计利润的释放仍然可以期待。从更长期看，如果投资者对经济增长十分担忧，进而担心利率会改为进入下降通道，才会对保险的投资价值产生重大影响（在降息周期，保险是受损的）；目前仍在升息周期。中国平安之前受人事传言影响大跌，可以耐心等待事件明朗。

银行：大银行负债业务较有优势、市净率低ROE高（约15%），合理估值可以达到市净率1.3-1.5倍。零售业务占比高的2家股份制银行可以享受较高的市净率估值，拨备覆盖率较高，未来如果资产质量改善、拨备能有下降，拨备后利润均可望大幅增长（但这需要时间）。今年银行表外转表内、坏账暴露的压力较大，但银监会也下调了法定拨备要求，拨备覆盖率较高、资产质量较好的大行和招行，其盈利增长确定性仍然较高。如果未来是升息+降准的货币政策组合，从历史经验来看，有议价能力的大银行是最受益的、至少会具有较好的防御性。近期银行又大面积破净。此次降准的政策愿意是为银行实施债转股等提供资金。

券商：基本面弱于保险银行，市场大幅调整，经纪业务低迷。近期有大券商已经跌至1-1.2倍净资产，估值进入历史低位区，但短期内缺乏向上的催化剂。

房地产：基本面的优点在于销售仍强劲，一手新房开盘价被人为压低扭曲引发摇号抢房，销售目前暂时仍无大问题。缺点在于去杠杆背景下高杠杆企业承压。银行业的非标，约一半与地产相关；若在3年之内逐渐清理完毕，只出不进，相当于纯减少了几万亿的房地产融资；再加上近期境内外地产债发行不顺利，高杠杆高负债的企业，下半年不排除会被迫卖身。行业最差的时刻，还没有来临。杠杆率相对较低的、特别是国有背景的大地产公司，下半年有并购扩张的机会。那个时候可能才是重新关注地产股的时机。近期房地产调整的主要因素有：房产税临近的传闻再起，多部委联手整治房地产市场乱象，还有担心棚改放缓。本周国务院会议提出2018年坚持棚改开工580万套的目标不变，对于棚改这个因素是个缓解，不过在方式上，棚改货币化的比例会降低、更多地用实物，对于三四线房价的刺激会比过去2年要低。

航空：即将到来的三季度是航空旺季，航空公司运力投放增长10多个百分点基本可以被需求消化，提价效应也显现，盈利能力最强的京沪航线票面价已经上调100元，考虑到折扣率后的实现票价也有5-10%的增长，量价齐升，成本端燃油附加费开征（油价5000元之上的涨价部分、可以消化80%），考虑到航线定价改革政策的长期利好因素，航空股长线有望从目前的1倍多市净率重估到2倍市净率左右。但近期人民币对美元快速贬值，油价又大幅上涨，2018年业绩压力较大，股价暴跌。

食品饮料：白酒行业基本面仍然强劲，今年的亮点是次高端和地产酒，一线高端白酒中茅台的确定性更为凸显；泸州老窖股东会总经理表示白酒行业未来2-3年竞争仍然激烈，叠加股价补跌因素，驱动白酒股价大跌。乳业继续向三四线下沉，龙头企业收入端增速良好，伊利董事长现身股东大会引发股价强劲反弹。啤酒行业竞争格局有改善预期，部分产品开始提价，盈利弹性较大；缺点在于销量增速平稳。榨菜、面包、调味品等低端消费股表现强劲，近期开始出现获利回吐。

家电：空调内销去年是去库存之后的大年，今年也仍然强劲，美的已经上调了内销空调的排产；格力换届之后可能中期分红，2018年静态来看业绩仍将高增长、估值低，但长期来看公司治理隐患大。小米即将上市，长期看小米将成为重要的家电企业，获取相当大的市场份额，对家电行业的长期影响值得关注。

（2）成长股：

医药：今年以来涨幅第一的行业，涨幅大、静态估值普遍不低、基金配置比例已经大幅提升、交易变得拥挤。5月11日板块第一次整体大幅震荡，5月30日板块整体再次大跌，符合板块阶段见顶的走势。少部分强势个股再创新高或即将再创新高，但多数医药个股应已进入调整阶段。

宠物：属于消费升级，赛道好，行业内企业以出口为主、出口增速在20%左右；内销业务在低基数基础上普遍有50%左右的增速。近期受中小市值股票大跌的拖累，调整幅度较大，但长期空间仍然较大。

教育：在居民消费中的占比不断提升，具有提价能力，好赛道。去年以来多家教育公司在港股IPO、在A股借壳，构成了教育板块。美股、港股教育股在资金推动下走出长牛走势，A股教育板块受中小市值股票大跌的拖累近期调整幅度较大，但长期空间仍然较大。

自主可控、集成电路：网信会议后板块见光死；近几周随着贸易冲突又再次上涨回前高，7月6日再度见光死，主题投资的痕迹明显，把握难度大。

军工：部分民参军企业市盈率已经降至20多倍，可以纳入成长股的分析框架。绝大部分军工股估值仍然过高。

新能源：光伏行业“5.31”新政，国家财政补贴压力大导致大幅削减今年的装机容量，行业利空。风电、新能源汽车等依赖国家财政补贴的行业未来估计政策压力也不小。新能源汽车本周新闻报道2019年补贴可能下调30-50%。

电子：国产手机库存压力仍大，苹果链仍有局部创新，汇兑损失压力大，叠加贸易战的担忧，电子股压力较大。

通讯：中兴通讯与美初步达成协议。一些从国外进口芯片等核心部件的通讯设备股，之前下跌，可望反弹。但由于美参议院否决中兴通讯协议，前景仍不明朗。

传媒：崔永元揭露行业艺人合同阴阳合同的潜规则，估计会引发行业监管升级，利空。

（3）周期股：

挖掘机利用小时数、水泥价格等高频数据仍然强劲。但这可能是2016年大规模投资的滞后效应以及今年需求赶工导致的短期效应。考虑到整顿地方债务和PPP等不利于基建投资，信用市场承压不利于房地产投资，依赖于内需的周期股未来氛围不利。

煤炭：淡季电煤价格上涨，发改委之前紧急干预，要求长协煤要定在570元，市场煤价也要力争达到这一水平，并有其他一些措施。神华年度长协价格未变，月度长协价格上调，表明煤炭总体供求仍然紧张，旺季时市场煤价上涨压力仍然很大。动力煤期货价格受发改委影响后短期下挫，之后快速反弹回到近期新高，但股票市场由于缺乏长期资金、对于动力煤股票没有太多关注。

钢铁：宏观自上而下角度多担心钢铁未来需求放缓（目前的需求是开工后移1个月与未来赶工需求的提前释放的叠加，单月螺纹钢需求创历史新高）、供应处于历史高位、未来吨钢利润会下滑。但由于近期供求矛盾仍不突出，吨钢利润保持在高位，钢铁股的短期盈利仍然强劲，季度市盈率如果年化多在4倍左右，近期钢铁股在重估。但由于股票市场缺乏长期资金，过去1年多来类似的重估多不持久。本周降准利好兑现后钢铁股价大幅调整。

原油：油价重心总体上移。

铜：从轻微过剩转向供求缺口。伦敦铜价前期曾大涨创2016年底新一轮行情以来的新高，但近几周大幅回调。

总的来看，2018年周期股中，原油产业链以及相关的部分化工、铜值得关注。

非常感谢投资者的信任与支持，我们努力为投资者奉献良好的回报。